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Olaf Pimper
„Pfandbriefe und Covered Bonds sind für uns ein sehr attraktives Investment, da sie in der Regel eine höhere Verzinsung, beziehungsweise einen höheren Spread bieten als andere Assetklassen“

Interview

4 Fragen an Olaf Pimper

Mit Spannung wurde die Wiederaufnahme der Primärmarktaktivität zu Jahresbeginn erwartet. Tatsächlich stießen einige Transaktionen staatlicher und unterstaatlicher Emittenten, aber auch von Pfandbriefemittenten, auf besonders gute Nachfrage. Olaf Pimper, Liquidity Portfolio Manager im Treasury der Commerzbank, äußert im Interview seine persönlichen Ansichten und Einwertungen zum Jahresauftakt am Pfandbriefmarkt sowie seine Erwartungen im weiteren Jahresverlauf.

Christian Walburg

Christian Walburg

Verband deutscher Pfandbriefbanken

Sie sind Liquiditätsportfoliomanager der Commerzbank. Wofür kaufen Sie Pfandbriefe und Covered Bonds?

Olaf Pimper

Olaf Pimper

Commerzbank AG

Im Kern managen wir als Treasury ein klassisches Bank-Liquiditätsportfolio. Das heißt, wir sichern durch unsere Investments die Fähigkeit der Bank ab, alle erwarteten Cashoutflows der nächsten 30 Tage jederzeit bedienen zu können. Hierzu geben uns die Aufseher klare Richtlinien und bestimmte Asset Klassen vor. Über alle Asset-Klassen hinweg ist es wichtig, dass sie liquide, d.h. im Notfall schnell veräußerlich sind. Hierzu zählen explizit auch Pfandbriefe und Covered Bonds, sofern sie gewisse Anforderungen, wie Emissionsgröße und weitere regulatorische Bedingungen, erfüllen. Pfandbriefe und Covered Bonds sind für uns ein sehr attraktives Investment, da sie in der Regel eine höhere Verzinsung, beziehungsweise einen höheren Spread bieten als andere Assetklassen. Darüber hinaus kaufen wir auch sehr gerne grüne Pfandbriefe und Covered Bonds. Zum einen sind wir überzeugt davon, dass grüne Pfandbriefe und Covered Bonds einen großen Beitrag dazu leisten können, Maßnahmen gegen den Klimawandel zu finanzieren und zum anderen erhöht es eine weitere regulatorische Kennziffer der Bank, nämlich das „Green Asset Ratio“.

Christian Walburg

Christian Walburg

Verband deutscher Pfandbriefbanken

Wie blicken Sie auf das Emissionsgeschehen im noch jungen Jahr, gibt es Überraschungselemente?

Olaf Pimper

Olaf Pimper

Commerzbank AG

Auf den ersten Blick könnte man überrascht davon sein, dass es Anfang des Jahres im Vergleich zu den letzten Jahren so wenig Neuemissionen gab. Der Januar ist traditionell der stärkste Monat für Pfandbriefemissionen. Bei näherer Betrachtung jedoch relativiert sich dieses Bild und es gibt klare Gründe für die Zurückhaltung der Emittenten am Pfandbriefmarkt. Zwar handeln Pfandbriefspreads im historischen Vergleich durchaus auf attraktiven Levels, im Vergleich zu anderen Assetklassen jedoch haben es gedeckte Schuldverschreibungen derzeit schwer. Denn Pfandbriefe und Covered Bonds sind ja traditionell ein Produkt, mit dem man als Emittent lange Laufzeiten funden kann. Am langen Ende der Kurve, 7 Jahre und mehr, kam es Ende letzten Jahres zu massiven Spreadausweitungen bei europäischen Staatsanleihen, Supras und Agencies. Diese Assetklassen müssen i.d.R. von Banken nicht mit Eigenkapital unterlegt werden im Gegensatz zu Pfandbriefen und Covered Bonds. Daher ist es unter oft nicht attraktiv für Bankinvestoren gedeckte Schuldverschreibungen zu kaufen, wenn es auf gleichem Spread- oder Yieldniveau eigenkapitalfreie Anleihen zu kaufen gibt. Für viele Emittenten scheinen aus meiner Sicht die Spreads, die sie für lange Laufzeiten zu zahlen hätten schlicht zu teuer zu sein, weshalb auf die Emission langer Laufzeiten lieber verzichtet wird.
Ganz anders aber mit ähnlichen Auswirkungen sieht es am kurzen Ende der Kurve aus. Hier ist der Spread zwischen gedeckten und ungedeckten Bankanleihen (unsecured/senior preferred) historisch eng, das heißt für Emittenten ist es unter Umständen attraktiver, ungedeckte Anleihen zu emittieren und sich das Pulver für gedeckte Emissionen trocken zu halten. Das ist auch genau das, was für Anfang des Jahres am Markt beobachten können. Die Emissionstätigkeit auf der senior Seite ist historisch hoch.

Christian Walburg

Christian Walburg

Verband deutscher Pfandbriefbanken

In den letzten Monaten des Jahres 2024 sind ungedeckte Bankschuldverschreibungen besonders gut nachgefragt worden. Welche wesentlichen Spread-Driver sehen Sie 2025, rücken Pfandbriefe und andere gedeckte Schuldverschreibungen 2025 wieder in den Fokus?

Olaf Pimper

Olaf Pimper

Commerzbank AG

Derzeit ist am Markt zu beobachten, dass die Spreads von Pfandbriefen und Covered Bonds wenig produktgetrieben, sondern vielmehr abhängig von anderen Assetklassen sind. Alleine betrachtet sind Pfandbriefspreads sehr attraktiv, in der Realität und im der „Relative Value Betrachtung“ ggü. anderen Assetklassen bräuchten wir aber wohl eine Spreadverteuerung von Staatsanleihen, Supras und SSAs am langen Ende und/oder eine Verbilligung ungedeckter Anleihen am kurzen Ende der Kurve. Aktuell sehe ich derzeit eher Chancen für letzteres. Ich denke, dass spezielle Creditinvestoren bald den Wert von gedeckten Schuldverschreibungen ggü. ungedeckten erkennen werden und ihre Allokation entsprechend anpassen.

Christian Walburg

Christian Walburg

Verband deutscher Pfandbriefbanken

Welche Renditeerwartung auf Jahressicht liegt ihren Handelsaktivitäten zugrunde und welche Laufzeiten bevorzugen Sie?

Olaf Pimper

Olaf Pimper

Commerzbank AG

Wir schauen weniger auf die Rendite eines Bonds, sondern mehr auf die Spreads, da wir das Zinsrisiko in der Regel hedgen. Hier erwarte ich für das Jahr 2025 eine Seitwärtsbewegung. Weil es aber im Laufe des Jahres aufgrund von politischen als auch wirtschaftlichen Entwicklungen zu großen Unsicherheiten kommen kann erwarten wir, dass die Volatilität an den Märkten hoch bleibt. Wir bevorzugen derzeit eher kürzere Laufzeiten bis max. 5 Jahre, um das Durationsrisiko geringer zu halten.

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